3-2-3- L'éclatement de la bulle et l'effondrement monétaire et financier

Comme nous venons de le voir, la hausse du cours des titres, telle qu'elle est conçue par J.Law implique un climat spéculatif. Pour que se développe cet "agiotage", il est nécessaire qu'apparaisse un lieu accessible à un nombre élevé d'agents désireux d'échanger titres et billets.

La rue Quincampoix est le lieu de ce marché embryonnaire et très peu institutionnalisé. Dés la fin du mois d'août 1719, c'est à dire au début de la grande spéculation, on peut s'y procurer tout le "papier" disponible ²⁷⁰ :

‘"On y négocie pêle-mêle, les actions d'Occident, les actions de la société des Fermes, des billets d'Etat et même des papiers soustraits au visa et de ce fait proscrits". ’

Les opérateurs se recrutent dans toutes les classes de la société ainsi qu'à l'étranger. Il en résulte un brassage social tout à fait nouveau pour une époque qui demeure celle de la "société d'ordre". Le spéculateur ne dispose pas la plupart du temps, des sommes mises en jeu. Il peut se les procurer "à la pendule" auprès des multiples bureaux apparus dans le quartier: l'emprunt pendant une demi-heure coûtait un demi-pour cent; une heure, un pour cent et ainsi de suite. L'existence d'un effet de levier anticipé est à l'origine de cette pratique qui stimule par-là même, la tendance haussière du marché. Celle-ci est représentée par des cotations non officielles, dont une partie a été conservée et dont nous nous servons pour proposer le graphique d'évolution des cours ²⁷¹ .

Tableau de Giraudeau (extraits) In Faure.E : op.cité P 681-687.

La cote est représentée par un pourcentage s'appliquant à un même multiplicande (la valeur nominale des premiers titres : 500 Livres). Le prix de la transaction s'obtient en multipliant le cours par 500. Jusqu'au début du mois d'octobre 1719, on assiste à une évolution générale différenciée selon les titres. Les "soumissions", c'est à dire de véritables options d'achat sur titres, connaissent une forte hausse qui s'accompagne d'un tassement de la valeur des "mères", "filles" et "petites-filles". Cette évolution contradictoire s'explique par le fait que les porteurs d'actions anciennes, les vendent au comptant. Ils en tirent des sommes inférieures au pair (5000 Livres pour les dernières émises). Grâce à ces sommes, ils peuvent acquérir plusieurs soumissions en espérant réaliser un bénéfice substantiel plus important que s'ils avaient conservé le titre initial. Le mécanisme peut être explicité de la manière suivante :

L'opérateur vend vingt actions à 90000 Livres au lieu de 100000, c'est à dire au-dessous du pair. Mais ces 90000 Livres lui donne le droit de souscrire 450000 Livres en actions futures (si l'on considère que l'achat d'une soumission de 20000 Livres ouvre un droit à l'action future de 100000 Livres). Les 360000 Livres restantes sont payables en neuf mois. Cependant, le spéculateur compte revendre ses soumissions avant même le premier paiement. En attendant ce délai, le cours des souscriptions doit monter afin de réaliser une plus-value supérieure à 10000 Livres (c'est à dire supérieure à sa perte initiale : 100000 - 90000). Cela est possible puisque à ce moment même, les anticipations sur les nouveaux titres sont très favorables et notamment beaucoup plus favorables que sur les anciennes.

On conçoit que ce mécanisme pousse le cours des titres à la hausse ²⁷² , d'autant que soucieux d'éviter le creusement de trop fortes disparités entre anciennes et nouvelles actions, Law, fidèle à son objectif, ordonne à son caissier de racheter au comptant les anciennes actions sur le pied de 5000 Livres. Cette information suffît d'ailleurs, par elle-même, à consolider les anciens titres sans que la mesure ait besoin d'entrer en application.

A la fin du mois de novembre 1719, les plafonds fixés par Law sont atteints : les titres émis voient leur valeur parvenir à 10000 Livres, soit, pour les premiers titres vingt fois leur valeur nominale. Cependant, ce succès ne doit pas laisser ignorer une détérioration des changes, dés le milieu du mois de novembre. Celle-ci semble largement imputable à des "réalisations" effectuées par des spéculateurs anglais et hollandais et par le rapatriement corrélatif de leur gain sur leurs places nationales.

C'est cependant sur le plan monétaire que la situation demeure la plus délicate. En effet, la volonté de Law s'alimente d'une importante création monétaire de la part de la Banque Royale. Stair, l'ambassadeur anglais formule ainsi, les craintes du public ²⁷³ :

‘"On commençait à avoir de l'inquiétude à cause de très grosses sommes que l'on tirait journellement de la Banque sans qu'aucune espèce y entrât". ’

Le déséquilibre est d'autant plus insupportable que l'on se trouve en présence d'un public habitué à opérer ses transactions en espèces métalliques et pour lequel le billet comme signe monétaire est une nouveauté. La pénurie de métal, d'or surtout, provoque la première attaque contre la Banque, le 5 décembre 1719. Celle-ci aurait été initiée par un événement fameux quoique incertain: le Prince de Conti et le Duc de Bourbon auraient opéré des retraits d'or importants auprès de la Banque Royale. Le run sur la Banque qui suivit oblige Law à modifier sa politique, ce qu'il fait de manière inattendue.

Face à ce premier choc, on aurait pu penser que la politique de Law allait consister à attirer de nouveau le métal précieux. Il n'en est rien. C'est l'or qui est attaqué. Dans un premier temps, celui-ci est diminué, à échéances successives, avec préavis. Mais les clients s'étant fait délivrer du métal par la Banque Royale, pendant le run de décembre, ne peuvent pas le rapporter, ce qui les oblige à supporter la diminution des espèces. L'arrêt du 21 décembre accorde même une prime permanente de 5% à "l'argent de banque" par rapport à "l'argent courant" dans toutes les transactions. Enfin, l'or est exclu de tous les paiements inférieurs à 300 Livres, ce qui constitue une démonétisation partielle.

D'autre part, afin de préserver le billet, tous les créanciers sont, dés lors, en droit d'exiger des débiteurs, le paiement en billets (lesquels, nous venons de le voir "gagnent sur les espèces"). En définitive la "guerre contre l'or" raffermissant le billet, permet de retrouver la confiance et l'objectif des 10000 Livres par action ²⁷⁴ peut être atteint grâce à la combinaison d'une volonté politique orientant à son profit, l'activité spéculative sur le marché émergent. Parvenu à ce niveau de cours souhaité, Law va s'acharner à le maintenir. La rue Quincampoix, le complice d'hier, devient dés lors un adversaire potentiel. Aussi, Law institue-t-il dés le mois de janvier, un bureau d'achat des titres à cours fixe et publié dans la "Gazette de France".

La rue Quincampoix poursuit, pendant cette période, une activité marginale se bornant à opérer des transactions sur des titres pour lesquels les cessionnaires, désirant avant tout préserver leur anonymat, acceptent de payer une prime de clandestinité. On assiste donc ici, à la limitation de la place du marché financier dont on avait utilisé les tendances haussières, quelques temps auparavant, pour en revenir à un système de transactions administrées. L’instrumentalisation d’un marché financier naissant par l’espace politique ne fait ici aucun doute. Cependant, les déséquilibres majeurs subsistant, la défiance s'installe durablement.

La banque continue donc de s'appauvrir en espèces et doit émettre une quantité plus abondante de billets. Une nouvelle fois, la loi de Gresham jouant, la mauvaise monnaie chasse la bonne et l'or est thésaurisé, parfois exporté, tandis que le billet de la Banque Royale circule, seul. Cette méfiance du public entraîne, pour la première fois, J.Law, dans une escalade répressive de saisies, de délation et d'escroqueries manifestes (une "augmentation" pour favoriser la circulation des espèces au profit de la Banque, suivi d'une "diminution").

De telles mesures s'accompagnent rarement d'un retour à la confiance et la Banque doit à nouveau, face à la vague baissière du mois de février, émettre 200 millions de papier-monnaie. Une création monétaire de cette envergure ne peut manquer d'avoir un effet négatif sur le cours du change par l'action des "réalisateurs" étrangers rapatriant leurs capitaux. Cette forte baisse de changes affaiblit, en retour, la confiance pour ce qui concerne les transactions intérieures, notamment sur les titres.

Prenant acte de l'aggravation de la situation monétaire et financière, Law s'engage dans une politique qui devait aboutir en définitive à sacrifier la monnaie de la Banque Royale pour sauver l'action de la Compagnie des Indes sans en maintenir la valeur optimal escomptée. En premier lieu, le 22 février 1719, il obtint la fusion de la Banque et de la Compagnie. Il fut également annoncé qu'on ne pourrait plus procéder à des émissions de billets sinon par arrêt du Conseil de Régence et de l'assemblée des actionnaires de la Banque. Cette dernière promesse -non tenue- cherchait à décrocher dans l'esprit du public, le papier-monnaie du papier-titre. Elle n'eut, comme conséquence, que de permettre la poursuite d'émission de papier… cette fois clandestinement.

En second lieu, l'attaque contre le métal se poursuit par l'opération de "proscription". Nul ne peut détenir plus de 500 Livres en métal sinon ‘"la confiscation sera ordonnée en entier au profit des dénonciateurs"’ ²⁷⁵ . Enfin, l'or est démonétisé le 11 mars 1720 ²⁷⁶ . Dés le 5 mars, un bureau de conversion des actions est remis en place sur le modèle ancien, c'est à dire en servant un cours fixe. Quelques jours plus tard, toutes les transactions sont interdites rue Quincampoix.

Comme on le voit, la stratégie de Law s'articule autour de deux mécanismes. La Banque Royale rachète, grâce à des émissions successives de billets, tous les titres rapportés au bureau de conversion, à un taux fixe de 9000 Livres. On sacrifie donc clairement la monnaie à l'action. Cette "inflation clandestine" oblige à la mise en place d'un second mécanisme; il s'agit, désormais, de proscrire l'or pour imposer le billet comme principal signe monétaire, grâce à une politique faite de diminutions, de démonétisation et de saisies.

E.Faure exprime l'essence de cette politique de la manière suivante ²⁷⁷ :

‘"Il est hors de doute que pour leur majeur partie, ces nouveaux billets sont destinés à ravaler les actions et qu'ainsi, ils vont dévaloriser cette monnaie fiduciaire que par l'autre branche de sa politique, Law parvient à revaloriser."’

Cette politique connaît un succès momentané. Le cours du titre est stabilisé au prix d'une émission sans cesse croissante de billets devenus les seuls signes monétaires officiellement reconnus. L'étude des correspondances administratives est intéressante à cet égard. Alors que dans les provinces de "l'intérieur" (Bretagne, Auvergne ou Champagne), les intendants des finances se plaignent de ne pouvoir répondre à la demande de billets, ceux de Strasbourg et surtout de Lille, font état d'un sentiment inverse.

C'est que les incidences des changes avec les territoires étrangers limitrophes, contrarient l'effet de la démonétisation des espèces : Dans ce cas, la dépréciation des changes français l'emporte. Nécessité faisait loi à l'intérieur, mais c'est ailleurs que le véritable sentiment des opérateurs s'exprime. Accroître plus encore les émissions de billets devient donc une solution de plus en plus impraticable.

L'arrêt du 21 mai 1720 constitue un retournement complet de la stratégie de Law. Jusque là, il s'était efforcé de soutenir les titres par la création monétaire et l'affaiblissement du métal. L'inflation qui en résultait, en corrodant la confiance empêchait la poursuite d'une telle démarche. A partir du 21 mai, il s'engage dans une politique clairement déflationniste ²⁷⁸ , tant sur les billets de la Banque Royale que sur les titres de la Compagnie des Indes. Quoique très mal reçu par l'opinion et entraînant pour Law une disgrâce momentanée, l'esprit de cet arrêt perdure jusqu'au mois d'octobre 1720, date à laquelle on peut considérer que le système a cessé d'exister. Law indique sa nouvelle stratégie de la manière suivante ²⁷⁹ :

‘"Sa majesté a jugé que l'intérêt général de ses sujets demandait qu'on diminuât de prix les actions et la valeur numéraire des billets, pour les mettre en proportion avec les espèces et les autres biens"’

Il présente alors un échéancier d'où il résulte une régression, identique, programmée, pour la valeur des billets et des actions, de telle sorte que l'opération n'entraînait aucune perte de pouvoir d'achat de la part des titulaires d'action et de papier-monnaie. La nouvelle de l'arrêt produit pourtant un effet catastrophique. A l'étranger, le cours du change est même suspendu pendant quelques jours (jusqu'au 31 mai à Amsterdam). Dans le climat spéculatif de cette époque, la baisse de la valeur des titres et des billets est d'abord considérée dans son aspect nominal et cela d'autant plus qu'en ce qui concerne les billets, Law avait lui-même fondé son action publique en faveur des billets sur le fait que la monnaie émise par la Banque Royale ne pourrait être affectée par des diminutions censées ne frapper que les espèces.

La révocation de ces mesures, le 27 mai et la disgrâce momentanée de leur auteur ne changent rien, sur le fond, à la nouvelle orientation. Dès le 29 mai, augmentant les espèces et abandonnant les mesures de perquisition, Law poursuit sa politique déflationniste sur le billet, d'autant qu'un visa engagé par le Régent révèle le véritable montant de l'émission monétaire: 2,696 milliards alors que le plafond initial était prévu à 1 milliard de Livres. Plusieurs mesures sont donc prises. Les "brûlements" c'est à dire la destruction publique des billets sont organisés de manière spectaculaire. L'émission de nouveaux billets par la Banque, pour maintenir la circulation des biens est placée sous le contrôle du Prévôt des Marchands dans le but de donner une crédibilité nouvelle à l'institution, en la rendant plus indépendante de l'espace politique.

D'autre part toujours pour contenir la fuite devant le billet, Law innove en imposant aux négociants, titulaires de ces billets, le compte en banque ²⁸⁰ permettant les paiements par virements. Enfin et surtout, il engage la conversion des billets en rente d'Etat. C'est dans ce retournement stratégique que l'on peut entrevoir l'expression d'une victoire de l'économie d'Ancien Régime, entravant pour longtemps la monétarisation de l'économie française comme sa régulation par les marchés.

Suite à ce train de mesures, la Banque Royale est rouverte, le 12 juin, d'abord pour "couper les billets" c'est à dire transformer les billets de 10000 et 1000 Livres en billets de 100 et 10 Livres, sans que l'échange de billets contre des espèces soit envisagé. Les transactions sur les billets s'effectuent donc ailleurs, de gré à gré, avec une décote alarmante (50% au 1er juillet) qui exprime le désarroi des porteurs. Aussi, Law décide-t-il de permettre l'ouverture des transactions mais de manière parcimonieuse, puisqu'on ne change que 10 Livres par personne et un jour sur deux.

Cela suffit pourtant pour engendrer une nouvelle ruée. Le 17 juillet, la foule rassemblée devant la Banque, rue de Vivienne, se transforme en émeute avec comme conséquence, la suppression "jusqu'à nouvel ordre" du paiement des billets. Dés lors, il ne reste plus qu'à envisager la démonétisation de ces billets, ce qui est décidé le 15 août 1720, avec la suppression définitive des cours le 1° octobre. Les billets non utilisés sont automatiquement transformés en actions rentières de la Compagnie ²⁸¹ . Dans le même mouvement, le rétablissement des paiements en or et argent est prescrit. Cet abandon virtuel de la Banque permet à Law de se concentrer sur la Compagnie et la défense de ses titres.

Dés le mois de juin, il avait entrepris un premier plan destiné à limiter le nombre d'actions en circulation en abaissant leur cours comme il l'avait prévu dés le 21 mai. 300000 actions ayant été acquise par la Banque Royale, il suffit de les brûler. De plus, les 100000 actions au compte du Roi sont annulées. Il ne reste que 194000 actions en circulation. La Banque s'engage à les reprendre au taux réduit de 8000 Livres. Mais comme à partir du 27, la Banque cesse ses activités, la rue Quincampoix connaît une brève renaissance et l'agiotage reparait, cette fois, nettement orienté à la baisse.

Au 1er juin, les titres sont tombés au-dessous de 4000 Livres. Afin de les défendre, Law propose aux actionnaires, un dividende de 3% (au lieu de 2%) à partir de la création de nouvelles actions dont l'obtention exige des actionnaires un appoint de 3000 Livres par action détenue. Concrètement, ces 3000 Livres peuvent être fournies sous formes d'actions, à raison d'une valeur conventionnelle de 6000 Livres pour une action. Autrement dit, le fait de posséder trois actions donne le droit d'en recevoir deux de 12000 livres chacune. Si l'on achète les trois actions à 90000, on perd en capital (24000 contre 27000 Livres) mais on gagne en dividende (720 Livres contre 510).

Cette manœuvre de Law a un réel succès auprès d'un public d'actionnaires désemparés qui y voyait le retour à la garantie de la rente perpétuelle ²⁸² , c’est à dire la limitation de la fragilité de marché. Cependant, la démonétisation issue de l'arrêt du 15 août, contamine la valeur des nouvelles actions, tant le lien billet - action est fort pour le public. Le cours de l'action s'effondre de 12000 à 6000 Livres, fin août.

L'ultime opération de Law, concernant les titres, est d'abandonner définitivement le lien billet - action pour proposer l'équivalence compte en banque - action. Les propriétaires d'actions doivent les échanger contre un compte de 2000 Livres. Même si la Livre représentée dans le compte bancaire semble plus solide (compte tenu de la déflation monétaire précédente), la manœuvre est comprise comme la volonté d'échanger des titres d'un nominal de 12000 contre 2000 Livres en compte bancaire. Une telle dépréciation du titre ne peut être que mal accueillie. Elle ouvre la voie à l'opération de liquidation. Le 24 octobre, un arrêt ordonne que les actions de la Compagnie soient déposées au bureau de celle-ci pour un délai de trois ans pendant lesquels serait versé un dividende de 3%.

Ce "blocage" des actions oblige les premiers actionnaires à déposer des actions qu'ils n'ont plus. Ils sont donc contraints de les racheter, ce que la Compagnie facilite en les vendant 13500 Livres (payable en billets cependant). Il s'agit donc maintenant de s'attaquer aux spéculateurs, c'est à dire, au marché émergent représenté par la rue Quincampoix. L'homme qui voulait abolir la rente, la reconstituait; celui qui avait célébré la spéculation, se voyait contraint de la réprimer.

Fin du billet, fin du commerce des actions, le "système" était bien mort. La fragilité généralisée, fruit du lien de deux institutions en transition, avait emporté le marché financier naissant.