c) Le caractère contra-cyclique du Certificat

Certaines particularités du Certificat lui donnent cette caractéristique que nous allons présenter ci-dessous.

Tout d’abord, le volume des Certificats déposés auprès des banques est inversement corrélé au cycle.

Nous avons vu que la valeur nominale du Certificat était une fraction de la valeur du bien immobilier. La première n’est ajustée que de temps en temps et sur décision de l’Autorité, alors que la seconde se modifie en permanence en fonction de la conjoncture. En général, les prix élevés de l’immobilier coïncident avec les phases élevées du cycle, et inversement dans les phases basses. Le rapport entre la valeur nominale des Certificats et celle des biens immobiliers aura donc tendance à fluctuer en fonction de la conjoncture pour atteindre son maximum dans les « basses eaux » et son minimum lorsque le cycle est au plus haut. Or, on peut supposer de la part des propriétaires les comportements suivants :

a) les propriétaires mettront d’autant plus volontiers leurs biens en gage, pour obtenir une commission, qu’ils auront des revenus faibles ;

b) plus la commission payée par la banque est élevée par rapport au risque, plus facilement ils le feront. Comme la plus grave conséquence, objet du risque, est la perte du bien hypothéqué, plus le rapport entre la commission et la valeur totale du bien est important, plus les Certificats déposés seront nombreux. Cela est compréhensible : si l’on a un bien qui vaut 300 000 USD et que l’on nous propose 1 000 USD de commission, on a bien moins tendance à prendre le Certificat que si le bien en vaut 100 000 ;

c) à la différence du numéraire, il n’y a pas d’alternative de placement à celle offerte par les banques locales. Lorsqu’un agent a 100 000 USD dans une banque de son pays, il peut toujours, d’une façon ou d’une autre, l’expatrier dans une banque étrangère. En revanche, il ne peut ni exporter son bien immobilier, ni placer son Certificat auprès de cette banque étrangère (en tout cas, cela ne sera possible qu’après une période de maturation du produit et dans des conditions restrictives). Par conséquent, le choix de l’agent est limité : il peut placer le Certificat ou ne pas le placer. Comme en outre l’agent est, en grande partie, immunisé contre le risque systémique²⁹⁹, le risque spécifique (au moins durant la première période) étant pris en charge par l’État³⁰⁰, l’augmentation générale des risques ne doit pas l’affecter.

On a donc, dans la fonction d’offre des Certificats, deux motifs qui agissent univoquement de manière contra-cyclique et un motif qui est neutre.

Par ailleurs, du côté de la demande (la demande par les banques de Certificats), les banques auront tendance à accroître leur demande de Certificats à mesure que le cycle se dégradera, et à la réduire lorsqu’il s’améliorera parce que les ressources en numéraire des banques sont positivement corrélées au cycle. La demande de Certificats agira donc également à contre-courant du cycle. Dans les PED, l’assèchement des liquidités est à la fois un signe avant-coureur et une cause du retournement. L’existence de cette alternative de liquidité (les Certificats) autorisera donc les banques, plutôt que de réduire les crédits à l’économie (dans le but de parer à leur risque de passif), à augmenter leur demande de Certificats en haussant la commission offerte.

On peut résumer cela par le graphique suivant :

• En cas de dégradation du cycle, la courbe d’offre se déplace vers le haut et donc, pour une même commission, les propriétaires offriront davantage de Certificats (et inversement pour l’amélioration du cycle).
• De même, dans la dégradation, la courbe de demande se déplace vers la droite et les banques, pour une même commission, sont prêtes à demander davantage de Certificats.

Nous n’avons néanmoins aucune idée concernant les élasticités de ces fonctions et la vitesse de réaction. On ne peut donc tirer de déduction sur la variation de la quantité de Certificats, du niveau de la commission dans les différentes phases du cycle ou du délai à partir duquel le mécanisme agira et celui au bout duquel il n’agira plus. Intuitivement, nous pensons que le prix (la commission de garantie) devrait monter lorsque le cycle est à son plus bas et redescendre lorsqu’il est à son plus haut, que la quantité de Certificats devrait être peu volatile, et de plus que l’effet de réajustement interviendra assez tôt. Cependant, nous ne pouvons écarter la possibilité qu’en dépit du caractère contra-cyclique, dans certaines situations et avec les particularités idiosyncrasiques de certaines économies, les Certificats pourraient accompagner plutôt que tempérer les cycles.